（原标题：不雅点与李小加面对面：滴灌投资经济学 | 博鳌·和会的力量）

编者按：2025年，面对新的环境，企业与个体正在加快突破界限，不停向外学习与雷同，寻找互融互通的联结契机。

因当令间演变，博鳌房地产论坛升级为博鳌房地产论坛系列行动，连续推出“2025博鳌不雅点访谈”系列报说念——“博鳌·和会的力量”。

通过对全产业链代表性企业的调研与雷同、深度采访与对话，探寻和会的买卖生力军。期待这股力量能穿透产业壁垒，带动产业链及经济的发展和升级。

不雅点网 这是李小加创立滴灌通的第四年。

自告别港交所下场创业短短几年间，李小加有了更多新的感悟。面对市集的不同声息，他只说：“作念我方心爱的事情，其他的不念念那么多。”

对李小加的访谈安排在盛夏的傍晚，和往常办公室的一问一答不同，这一次更像是相知间的约会与闲扯。

地点定在香港中环来往广场的紫玉兰餐厅，这是一个地处金融中心，却懒散着现代沪菜优雅风味的中餐厅。

距离商定时刻还有十分钟，咱们来到了这个接力与宁静的“交织点”，这里荟萃玻璃幕墙的位置不错鸟瞰来往中心三楼的中央大厅，又能遥看中环摩天轮。

钟表的指针还未走到六点，便看见李小加大步流星走过来。助理告诉咱们，李小加刚下飞机便直奔咱们商定的地点，晚上还约了一又友踢足球。

诚然行程紧凑，但他却不显疲钝，致使与半年前那次碰面比较较，更显精神鼓胀。李小加告诉咱们，无论是滴灌通所作念的事情，照旧踢球，王人是他嗜好的。

什么是现款权？

临窗而坐，泡上一壶清茶，窗外是中环的高贵与喧嚣，窗内氤氲着褭褭茶香。

忆起2020年的倒数第二天，李小加发布公开信——《相逢，一又友们！》，告别了执掌11年的港交所；次年，滴灌通庄重出身。

金融市集的顶层狡计者回身扎进了小微经济的“土壤”中，李小加的升沉乃至滴灌通的模式，让外界直呼“看不懂”。

履行上，滴灌通对准的恰是传统金融体系难以障翳的空缺市集。采访流程中，李小加再一次机敏的指出：“传统金融王人是大血管，流不到末梢”。

在他看来，面前80%经济行动不具备不错假贷的balance sheet（财富欠债表），也莫得长久盈利的可不竭性，是以传统金融不会去触及。

换而言之，传统金融的高估值、高来往，注定了高门槛，这也就导致多数“小生意”无法获得融资的契机。

“咱们不应该始终古板在债和股上头。”李小加轻执白瓷杯，中指趁势托住杯底，快速的抿了一口微凉的茶汤，连续说说念：“在债的刚性兑付和股的职权之间，咱们还应该看到现款权CFO（Cash flow obligation）。”

所谓现款权，是指系数的生意，无论是准备驱动的生意照旧照旧有一定斥逐的生意，总会有现款流的将来，而滴灌通聚焦的即是这一段现款流职权的投资。

这种针对“现款权”的投资，已初见生效。

据了解，在履行操作流程中，投资者在滴灌通上投资购买居品，平台将资金参加选中的小微门店当中，此后按照分红合约每天抽取门店活水，让投资东说念主获取得报。

铁心2025年7月28日，滴灌通澳交所官网挂牌的SPV共有120个，SPAC共99个，底层财富数目超1.39万个，累计融资金额为55.75亿澳门元，累计收入分红金额为34.96亿澳门元。

但在夙昔一段时刻里，滴灌通此类买卖模式被市集质疑是印子钱、P2P等。关于这一模式，李小加阐释为“形债实股”。

“他的式样长得像债，王人是投一笔钱给你，归来是还本付息，这一听就是债的样式，但性情是股，得承担现款流断裂的风险。”

也就是说，这种形债实股的“现款权”投资模式，既具备债权“投资+收益”的简约性，也具备股权市集订价“风险/报酬”的机动性。

3.0究竟要作念什么？

在教训于今四年时刻里，滴灌通走过了自有资金投资的1.0阶段，平台构建的2.0阶段，李小加默示，滴灌投资的上市秀雅着进入了3.0阶段。

“经历了1.0、2.0阶段，咱们得到的认识论断是，资金端详当心爱底层财富是现款流的居品。”不外，前边的“试步”也使李小加的明白得到了普及。

第一个大明白是：“这种投资必须经过节点助投伙伴的匡助，才有可能投得下去。”采访流程中，李小加无缘无故滴灌通早期阶段曾遭逢个别短视的小微企业，大小算盘、阴阳账本等。

他提到：“1.0最大的素质是，唯唯一半投资有节点助投伙伴，其他的莫得，只须有（节点助投伙伴）的，投资报酬推崇王人好许多。”

说起此处，李小加摇了摇头，此后又轻轻托起茶杯。茶汤泛起琥珀色的飘荡，蒸腾的热气上涌，李小加的样式似也在这刹那和气下来。

“节点助投伙伴的功能是什么？”咱们顺着他的话题问到。

“两件事，第一匡助咱们获客，第二匡助咱们风控，把钱收归来。”李小加评释注解，至于谁是节点企业，主若是能管得住东说念主、管得住钱的企业。

为了简短咱们和会，他向咱们胪列了不同的案例，比如临街商铺的房主、出租屋的业主，这些是能够实在对佃农方进行照拂的变装。

雷同的案例还有许多，比如票务公司、文旅公司、中介平台、供应链公司等等。

李小加讲得很邃密，咱们也听得入迷，无声无息，落日熔金，夕阳西千里，透过死后的玻璃窗望去，远方高上下低的楼群构筑了城市的天空线，淡蓝色雾霭拥下跌日缓缓下千里，但中环摩天轮还在安宁动掸，不远方的建筑吊塔仍旧接力。

这时，李小加的话锋一排：“咱们得出的第二大明白，传统金融不会平直下场作念CFO现款权（Cash Flow Obligation），必须得有个分娩商。”

“之前没挑升志到系数这个词本钱市集的惯性和惰性，让他们拥抱一个全新的财富类别和居品系列是很难的事情。”他以餐厅与顾主为喻，比如众人王人心爱吃有机食物，而滴灌通2.0作念的事情，更像是劝顾主到地里去找有机蔬菜。“

“但对绝大部分顾主而言，他们更振作去餐厅吃饭，是以，餐厅必须把这些有机食物作念成市集老成的菜，酿成圭臬化居品。”

“得把它酿成股或者债，或者ABS、ABL、财富证券等，一言以蔽之，就是一个载体，一个照旧被广为接受的载体。”

如今，滴灌投资的上市，就是要打造一个分娩商，将具有结识现款流的底层财富酿成圭臬化的居品，从头推向市集，这亦然滴灌通3.0要作念的事情。

21章上市的原因？

2025年6月18日，滴灌投资向港交所递交了长达300页的招股书。

正如名字一般，滴灌投资的业务与滴灌通有着莫大关联，因此这次IPO被外界看作是滴灌通流畅全球本钱的重要设施。

不外，李小加强调，滴灌投资上市并非滴灌通集团自身的上市。

不雅点新媒体查阅发现，滴灌通集团，由港交所前总裁李小加、东英金融首创东说念主张高波共同教训，是一家行使金融科技联结全球本钱与小微企业的来往所集团。

而滴灌投资是一家于2025年5月23日在开曼群岛注册教训的有限包袱豁免公司，主要通过基于现款流的投资取得现款流报酬，凭证分派策略产生收入以分派给鼓励。

“滴灌投资计较聘用滴灌通集团旗下一家投资照拂公司作为投资照拂东说念主。”李小加在前不久的网志当中明确。

此外，从招股书中败露的董事成员组成来看，滴灌投资董事会共有8名董事，李小加为董事会主席，其余七名董事与滴灌通无平直关联。

“（滴灌投资董事会）就我一个东说念主，咱们公司（滴灌通）一个王人不参加，其他全部是公世东说念主物。”

这意味着什么？

如若作为投资照拂公司的滴灌通在三年任期内推崇不足预期，滴灌投资不错“另请高妙”，李小加告诉咱们，“这么才能让公众有信心”。

值得细心的是，滴灌投资以香港上市执法第21章（即“现款公司”）的方式上市。

什么是21章公司？

在1990年代初，为合乎金融市集快速推广，港交所建立了第21章，允许无履行业务、仅以投资为指地方公司上市，主义是为专科投资机构提供一个圭臬化的上市渠说念，并填补传统股债市集之外的财富设立空缺。

上市执法列明，“21章公司”除可投资上市或非上市公司的证券外，还可投资认股权证、商品、期权、期货合约及珍惜金属等，不外这类公司对所投资企业的职权不得朝上三成，而况投资公司应合理地散布投资，在单一公司的投资不成朝上该公司财富净值的20%。

21章公司与普通上市公司的离别，粗拙来说就是：管的更严、风险更低、经验更多。

“为什么凭证21章上市？”

关于这个问题，李小加似乎早有预期，安心一笑：“对我来说，以滴灌通自身来上市亦然一种遴荐。”

他进一步评释注解说念，以21章上市，投资者主要凭证PB（市净率）作为订价圭臬；传统上市则要依据公司的将来盈利忖度，按照PE(市盈率)价钱来买入股票，存在一定溢价。

另外，“按照正常的公司来上市，可能得比及来岁下半年，致使要比及2027年才能上。因为要等利润增长，让东说念主家看了了盈利预期以后才能上市。”话到此处，他用食指轻轻叩响桌面，一下又一下，认识的节拍传中听中，在那一刻格外认识。

“何况，传统上市公司的限制是有天花板的，要受公司股权自身的适度。”

李小加紧接着说到，更进攻的是，面前市集端关于资金的需求相当大，而资金方也相当心爱底层财富是现款流的居品。

“我念念把市集的雪球飞速给滚起来。”李小加默示：“雪球越大，越早启程，这个市集滚起来就越快。用21章上市，不错把这个市集快速启动，而况是大限制启动。”

依托21章完毕上市，快速将本钱引入实体经济的血管末梢，这是李小加的无缺设念念。

关联词，一方面，自2011年中国新经济投资上市后，于今14年时刻，再无投资公司凭证21章上市，此前致使有市集东说念主士直言，证监会和港交所并不饱读舞“21章公司”上市。

另一方面，2014年前后，部分21章公司被用于借壳炒作，导致该执法缓缓尘封。2019年6月，恒生指数公司决定，不再将21章公司纳入恒生指数系列的选股范围，也意味着21章公司无法入互联互通。

“夙昔莫得透明性，败露极其不范例。”李小加指出过往21章上市濒临的不毛，不外在他看来，现时数字化模式下，系数这个词底层财富照旧相当透明，数据败露的壁垒已被突破。

“颗粒度如斯之小，每天王人不错公布NAV（Net Asset Value，财富净值），每个月王人不错让司帐师来审计NAV（Net Asset Value，财富净值）。”

即便有AI、数字化的助力，但滴灌投资此番凭证21章上市，仍旧激发了不少的忧虑。

李小加进一步告诉咱们，香港作为一个接纳海洋法系的中国城市，在还要保持持久的本钱管制时间里，始终王人不会差。

夙昔30年，香港金融市集基本是一个西方本钱领唱，东方本钱、中国本钱跟唱的时间，但如今乃至将来三十年，一定是东方本钱、中国本钱领唱的时间。

最进攻的是，香港的21章与好意思国的BDC（Business Development Cooperation）、英国Listed Fund一样，均为上市基金。

“这三个执法王人是用集阅历式，像一个基金，但又放在一个上市公司的框架内部。投资者不是这些基金的LP，而是这个上市公司的鼓励，钱是这个上市公司的永久本钱。”李小加强调，如果此番凭证21章上市能够得胜，那么评释我国将领有一个忘形国BDC和英国Listed Fund更好用的投资器用。

不外，说起此番上市的预期，李小加笑了笑：“我预期咱们这次能得胜。”

投资场景有哪些？

聊到半途，时刻已至傍晚七点，跟着夜幕来临，难懂缓缓占据太空，障翳临了一点暖色。高堂大厦之间点点灯火秩序亮起，城市的抽象在霓虹烘托下变得和蔼起来。

服务员再次走近，教唆是否上菜，李小加则默示，再等十分钟。

接下来的话题，围绕在滴灌投资上市之后聚焦的三大场景。

李小加在前不久的网志当中明确，滴灌投资要开启的新投资蓝海就是传统金融市集难以有用触达的优质现款流契机，具体而言是三大市集契机。

A类是财富型现款权：滴灌投资将用现款权投资方式，为私募基金（PE）、创投基金（VC）和它们的投资者（LP）提供流动性。

B类是生意型现款权：滴灌投资将用现款权投资方式，复古实体经济中，九行八业最接力的就业创业者。

C类是创投型现款权：滴灌投资将用现款权投资方式，更日常、更高效地复古千千万万的早期创业者。

这时，李小加拿出纸笔驱动绘图，一笔一画之间，一幅倒金字塔模子鱼贯而入。

“系数的生意王人是从万小虫驱动的，然后可能有千小蛇活下来，接着可能有百小鳄到某个阶段，临了有几条龙跳出来，能够到港交所去上市了。”结合图纸，李小加驱动考验，面前市集的主流投资模式是持久投资，投资者遴荐具有持久增长后劲的财富，一次性参加大部分资金，并持久持有。

“这种模式下，许多'虫'根柢构兵不到，许多有可能酿成龙的虫根柢没东说念主知说念。”李小加告诉咱们：“滴灌投资的主义是让投资者不错享受到'万小虫'的早期得胜和'千小蛇'确面前得胜，以及成'龙'之前的有限参与。”

其中，针对C类现款权的投资，他则明确：“指标是照旧有极少点idea、离收入线比较近的那一批创投企业。”

“有可能就是付一年的工资。”李小加默示，关于这类企业，滴灌投资投的是存活本钱、旱苗得雨的本钱，而报酬是前置性的，不需要比及企业上市。一朝企业进入到得益期，或者拉来了融资，有现款流了，就要先还钱。

至于B类契机，则是各式照旧有现款流报酬的小微企业，在过往1.0及2.0阶段，已有较多的试真金不怕火。

而A类契机，李小加称这是“相当interesting的事情”。

针对这类契机投资，节点助投伙伴每每是PE、VC，假定某基金投资了一家企业，但这家企业上市预期还需一定时刻，但LP出现压力要赎回资金，这时滴灌投资的契机就来了。

滴灌投资会针对企业进行一部分投资，一朝企业上市或者出售，则需要进行还本付息。

针对三个契机的投资，李小加建议YITO（Yield In Terms Out“收到期到”），即资金回收完成，关联的投资期限收尾，不影响企业后续磋议。

不外，从A类到C类，滴灌投资触及的面较广，要若何防控风险？

关于咱们的问题，李小加防卫的评释注解称，针对不同的企业，滴灌投资有不同的策略。其中，针对A类企业，该公司建议“大额、低频、少单”；B类企业则是“小额、高频、多单”；至于C类企业，将凭证“宏大的单数、极小的单笔投资额度”的原则进行投资。

这是滴灌投资上市后聚焦了三大市集契机，在李小加看来：“系数的A、系数的B、系数的C王人放在大池子里，投资者不错买到无穷接近中国GDP的东西，咱们把这个居品叫作念RWC（Real World Cashflow），现实寰宇现款流。”

话到此处，他缓缓放下手中的笔，将图纸递到咱们面前，此后驱动品茗，留住阔气时刻让咱们品尝与消化。

恰逢此时，服务员将李小加最爱的酸菜鱼、清炒莴笋端上桌，他又贴心性给世东说念主布菜。

渐渐的，紫玉兰的门客多了起来，咱们的话题也愈加鄙俚与称心。

说起面前的经济局势，李小加回复称：“现在不关切这些事情，两耳不闻窗外事，只关切我方的安全界限。”

他告诉咱们，关于A类契机的投资，以企业价值测动作为安全界限；B类企业是时刻上的界限；C类企业因为投资量大额小，是以概率作为安全界限。

此后，咱们就几个热门话题进行了一番商酌，助理在一旁教唆着时刻阁下。

服务员端上了临了一说念甜品——双皮奶，李小加吃的很快，三下五除二，碗就见了底。此后，他告诉咱们，待会还约了踢足球。

“咱们有个930俱乐部，九点半驱动踢球，一周五天。”他告诉咱们，一说念踢球的有学生、有开出租车的、有海关官员、有外卖员，王人是香港普通的年青市民，这些看似毫无关联的年青东说念主，因为酷好爱好聚在了一说念。

李小加抒发歉意后，起身走向东说念主群，很快就融入了香港的烟火深处。

以下为不雅点新媒体对滴灌通集团首创东说念主、滴灌投资董事会主席李小加先生的采访实录（节选）：

不雅点新媒体：您创业的初心是什么？

李小加：在数字化时间到来时，我嗅觉到传统金融市集太依赖债和股了。80%经济行动是不具备不错假贷的balance sheet（财富欠债表），也莫得长久盈利的可不竭性，传统金融就只可说“帮不了你”。

我总以为，咱们不应该始终古板在债和股上头，在债券的刚性兑付和股的职权之间，还应该看到CFO现款权（Cash Flow Obligation）。

现款权是百分之百的生意，就算现在什么王人莫得，只若是生意，或者是准备驱动的生意，总会有现款流。这一段段现款流，如果能够看得见抓得住的话，会是特殊大的空间。

不雅点新媒体：前不久，滴灌投资庄重向港交所递交上市恳求，为何会遴荐在这个时候上市？为什么遴荐凭证“21章”上市？

李小加：以滴灌通自身来上市亦然一种遴荐。如果按照正常公司上市，投资者需要依据公司的将来盈利忖度，按照市盈率的价钱来买入股票。

这么的弱点是什么？第一，按照正常公司上市，可能要比及来岁下半年，致使2027年。因为需要等利润增长，让东说念主看了了盈利预期以后，才能上市；第二，上市公司限制是有天花板的，不成增资扩股太多，要受公司股权自身的适度。

凭证21章上市，是念念把市集的雪球飞速滚起来。双方需求王人很大，仅仅中间要有东说念主作念分娩商。雪球越大，越早启程，这个市集滚起来就越快。

对我个东说念主的利益，嗅觉不出来哪个好哪个坏，看不出本色性的离别；可是用21章不错把这个市集快速启动，而况是大限制启动。

香港21章是一个险些和好意思国、英国市集一样的器用，好意思国市集有一个叫BDC（Business Development Cooperation），英国有个Listed Fund，王人是上市基金。

三个执法王人是用集资的样式，像一个基金，但又放在上市公司框架内部。投资者不是基金的LP，而是上市公司的鼓励，钱是上市公司的永久本钱。

是以说，21章是三个大市集里王人有的东西，如果这次能得胜，咱们会有一个忘形国的BDC和英国Listed Fund更好用的投资器用。

不雅点新媒体：滴灌通的1.0阶段通过自有资金进行投资，2.0阶段是澳交所教训，如今港交所上市则是3.0时刻。滴灌通3.0阶段要作念什么？难点体现在那处？

李小加：1.0阶段，咱们我方投钱，望望这种融阅历式到底受不受接待，两年里投了13000家小店，障翳44个亿，触及两三百个城市的餐饮、零卖、服务、体裁等多个业态，现在收回三十几个亿，剩下十来亿简略将来18个月能缓缓归来。

论断很明确：实体经济太需要这种模式了，相当受接待。

1.0之后，执紧时刻把市集的基础设施作念出来，把居品圭臬定下来，把司帐准则定下来，把计帐结算系统定下来，把估值门径等等王人在M-terminal上作念出来，然后就进入到2.0。在这个流程中间，驱动推动资金端参与。

经历了1.0、2.0阶段，咱们得到了认识的论断：资金端详当心爱底层财富是现款流的居品，但同期，咱们也得出了两大明白。

第一个大明白是，这种投资必须经过节点助投伙伴的匡助，才有可能投得下去。至于节点助投伙伴的功能，第一匡助咱们获客，第二匡助咱们风控，把钱收归来。

第二个大明白是，传统金融不会平直下场作念CFO，必须有个分娩商。比如众人王人心爱吃有机食物，可是咱们2.0作念的事情好像是劝东说念主家到地内部找有机蔬菜，但绝大部分东说念主是不会振作作念的。如果餐厅的菜是有机食物，则会汗漫全面拥抱。就是要作念成咱们老成的菜，酿成圭臬居品，酿成股或者债，或者ABS、ABL、财富证券等。一言以蔽之，就是要酿成一个载体，一个照旧被广为接受的载体。

之前没挑升志到本钱市集的惯性和惰性，拥抱一个全新的财富类别和居品系列是很难的事情。

不雅点新媒体：滴灌投资与传统金融的离别是什么？

李小加：今后的本钱市集，除了投资大公司股权债权之外，就是投末梢的企业。在末梢里边进行获客和风控，投资直达末梢，不需要中间的公司往下传导。

咱们国度的基础设施等于是骨骼，肌肉是生意，血管是金融体系。现在金融的支付体系照旧深刻到了末梢，为什么咱们的金融血液就是到不了末梢？是因为今天金融血液太大了，王人是大血块，流不下去。

滴灌投资就把金融血液作念成CFO，每一个王人是极少点，就不错下来了。

和债、股到底是什么样的关联？咱们叫形债实股，就是式样长得像债，但性情是股，得承担现款流断裂的风险。

不雅点新媒体：滴灌投资聚焦的三大市集契机，若何和会？

李小加：系数的生意，驱动时王人是从零起步。有些公司滋长到了有收入阶段，有些充公入就死掉了。然后有公司滋长到了有意润阶段，再有些公司利润很好，就有投资者振作用一个倍数买入这个公司，就是PE、VC；临了，更得胜的公司就跑到港交所去上市了。

系数的生意王人是从万小虫驱动的，然后可能有千小蛇活下来，接着可能有百小鳄到某个阶段，临了有几条龙跳出来，能够到港交所去上市了。

每个公司王人是从底部往上走的，咱们但愿分娩出来的大组合里，要包括多种投资契机，什么认识呢？就是包含系数的A类、B类、C类企业。

C类企业是莫得收入的创投公司，新兴公司；B类企业是照旧有现款流的；A类是现在许多PE和VC公司投的企业，还未上市，需要流动性。

今天VC投资王人是投“六小龙”这种企业，你得成龙他才投，可是最驱动的时候根柢就不知说念什么是龙。这种模式下，许多有可能酿成龙的虫，你根柢不知说念。

滴灌投资的主义是让投资者不错享受到万小虫的早期得胜，千小蛇确面前得胜，以及成龙之前的有限参与。

C类企业是哪些呢？是照旧有极少点idea、离收入线比较近的那一批创投企业。咱们等于投存活本钱，就是旱苗得雨，让万小虫不要因为哪一天付不出工资就英年早逝。

报酬则是前置性的报酬，不是恭候上市的报酬。前置的报酬就是说你们这些东说念主只须进入有收入的阶段，有现款流了，先还咱们的钱。

B类就是各式种种的本小利微，照旧有了现款流，咱们通过各式种种的节点去投资。

A类则是相当interesting的事情，就是比如你投了好几个公司，上市泄劲，LP有压力要赎回，咱们就用CFO处治这个问题。

比如今天上市应该值100块，离上市简略还有两年时刻，就很容易分析出投资模子。

假定分析完值100块，咱们只投30块钱，要20%的IRR，可是得把股权典质过来。这30块钱拿去爱干什么干什么，等闲不必还钱，不上市就一辈子王人不必还。但只须上市或者卖出股权，钱就要还了。咱们这个叫收到期到。

系数的A、系数的B、系数的C王人在咱们大池子里，投资者不错买到无穷接近中国GDP的投财富品。咱们把这个居品叫作念RWC，Real World Cashflow，即“现实寰宇现款流”。

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